Материал из отчета компании «Incrementum AG» (Лихтенштейн) под названием «В золото веруем». Автор – Кит Вайнер, основатель и генеральный директор компании «Monetary Metals» (США). Часть первая здесь.
Золото не является обязательством какого-либо контрагента
Очевидно, что никто не хочет быть кредитором для обанкротившихся должников. Поэтому спрос на золото сохраняется. Желание обменять бумажные валюты на золото вполне понятно, а вот сделать обратную операцию не всем хочется. Это первый признак бэквордации на рынке золота. Давайте углубимся в этом процесс. Предположим, что котировки драгметалла таковы:
Спот (спрос): 1800 долларов за унцию;
Спот (предложение): 1801 доллар за унцию;
Фьючерс (спрос) со сроком погашения в 3 месяца: 1781 доллар за унцию;
Фьючерс (предложение) со сроком погашения в 3 месяца: 1782 доллара за унцию.
Можно продать золото за 1800 долларов и купить контракт на такое же количество драгметалла за 1782 доллара. Прибыль составит 18 долларов, или 1%. Это за 3 месяца, или 4% за год. Таким образом, рынок предлагает 4% прибыли по краткосрочной сделке. В конечном итоге у вас будет столько же золота, что и перед сделкой, но плюс 18 бесплатных долларов. И риска при этом нет. Маржин-колла не будет, поскольку золото продано за наличные.
Однако если действительно нет риска, почему такие торги непопулярны? Золота же вроде хватает! Причина вот в чем: риск заключается в обмене золота на контракт. Что если условия по контракту не будут выполнены?
Бэквордация на рынке золота – это индикатор недоверия. Это предвестник валютного коллапса. Такая ситуация происходила с перерывами, начиная с декабря 2008 года. Напомним, что в конце 2008 года все боялись краха банковской системы. Этот страх проявился как раз в бэквордации на рынке золота. Она продолжалась недолго, поскольку денежно-кредитные органы выкачали большой объем кредита и коллапс удалось избежать. С тех пор бэквордация на рынке золота наблюдалась множество раз.
Нормальное состояние рынка золота – это контанго. Как правило, вы покупаете золотой слиток, например, за 1791 доллар за унцию, а продаете фьючерс за 1800 долларов. То есть, получаете прибыль, владея золотом. Кто-то покупает фьючерсы на золото, а вы предоставляете ему услугу хранения золота за него пока не истечет срок контракта. При этом вы получаете небольшую комиссию – в данном случае 0,5%, что составляет 2% годовых.
Если наблюдается контанго и оно растет, то можно сделать следующий вывод: на данный момент стало больше участников на рынке с золотом, чем прежде. Можно быть уверенным в этом, поскольку всем интересна прибыль. Если кто-то заинтересован хранить золото за 9 долларов за унцию, чем за 2 доллара, то, скорее всего, другой кто-то заинтересован это сделать за 10 долларов. И так далее.
Это означает, что при росте контанго покупатель золота положит его в свое хранилище. Однако эта ситуация долго не может продолжаться. Если курс растет, то и контанго растет, а значит, спекулянты управляют курсом. При бэквордации выгодно не хранить золото. То есть, продать хранящееся золото на основе ранее заключенного договора. Таким образом, хранителю платят за хранение, а при бэквордации ему платят за не-хранение. То есть, за продажу слитка и выкуп контракта. При увеличении бэквордации усиливается интерес к продаже золота. Хранитель становится источником предложения золота. Однако эта ситуация тоже долго не может продолжаться. И она неприбыльная.
Способом избежать временную бэквордацию является рост цен. При высокой цене некоторые люди заинтересованы продавать золото. Таким образом, на рынке появляется больше золота, а бэквордация стихает до следующего эпизода.
Чтобы понять механизм функционирования рынка золота (и серебра), необходимо изучить матчасть.
Базис (избыток) = фьючерс (спрос) – спот (предложение);
Кобазис (дефицит) = спот (спрос) – фьючерс (предложение).
Когда базис позитивный, тогда рынок находится в состоянии контанго. Высокий и растущий контанго означает изобилие. Чтобы торговать в условиях позитивного базиса, хранитель заключает арбитражную сделку. Он занимает доллары США, покупает золото на спотовом рынке и одновременно продает контракты по фьючерсам на золото. Прибыль (в годовом исчислении) по этой сделке является базисом. Объем такой торговли будет увеличиваться по мере расширения спрэда между базисом и ставкой LIBOR (ставка, по которой лондонские банки дают кредит друг другу для поддержания своей текущей ликвидности). Если кобазис позитивный, то рынок находится в состоянии бэквордации. Высокая и растущая бэквордация означает дефицит. Чтобы торговать при позитивном кобазисе, хранитель золота продает его и покупает фьючерсный контракт. Такая торговля не зависит от кредита и не предполагает заимствований. И никаких маржин-коллов. В этом смысле она считается безрисковой. Кроме того, позитивный кобазис дает хранителю дополнительную прибыль для закрытия сделки по хранению, которую он до этого заключил, когда базис был позитивным.
Отметим, что невозможно ни математически, ни физически, чтобы базис и кобазис одновременно были позитивными.
Есть еще несколько интересных моментов, о которых стоит упомянуть. Во-первых, золото необязательно должно находиться в хранилище на рынке фьючерсов. Драгметалл может быть в банковском хранилище, или поступить от аффинажного предприятия или даже золотодобывающей компании. Хранитель может заключить договор на добытое золото. Растущий базис представляет собой мотивацию для создания новых фьючерсных контрактов. То есть, хранители покупают больше золотых слитков на рынке и продают фьючерсные контракты на них. И наоборот, растущий кобазис стимулирует выкупать и закрывать фьючерсные контракты.
Другими словами, кто-то ставит на повышение цены фьючерсов на золото. В таком случае расширяется базис, привлекая хранителей покупать физическое золото и продавать фьючерсы. Однако хранителей привлекает не только возможность сближения цен на обоих рынках, но скачок прибыли от арбитражной торговли. Поэтому хранитель поднимает спотовый курс золота, но не так сильно, как покупатели фьючерсов повышают цену фьючерсов. Чем больше покупатели на фьючерсном рынке поднимают цену контрактов на золото, тем больше хранители поднимают цену физического золота – и тем шире спрэд. Другими словами, золото, как правило, становится более дефицитным активом при низкой цене и оказывается в изобилии при высокой цене. Кроме того, несмотря на то, что индекс доллара растет, а курс золота падает, – кобазис продолжает снижаться. Золота становится все больше на рынке даже при снижении цены на него.
***
Очевидно, что мир изменился после введения локдаунов в результате пандемии коронавируса. Курс золота тогда находился на уровне 1600 долларов за унцию, а серебро – 18 долларов за унцию. Затем, в течение нескольких месяцев котировки желтого металла достигли 2050 долларов за унцию, а серого металла – 29 долларов за унцию. Цены впоследствии снизились, но не вернулись к допандемическим показателям.
Знаете, что еще изменилось после пандемии коронавируса, потом компенсировав практически все потери? Доходность 10-летних американских «казначеек». 9 марта 2020 года этот показатель снизился до 0,54%. К концу 2021 года он так и не вернулся к допандемическому уровню в 1,8%. Это произошло только после того, как ФРС начала ужесточать свою денежно-кредитную политику. Доходность временно подскочила в феврале до 2,05%, а затем к началу марта упала ниже допандемического уровня. С тех пор показатель вырос, даже достигнув 3%, но еще неизвестно, как долго он продержится на этом уровне.
Как известно, между процентными ставками и курсом золота нет непосредственной корреляции. В 1970-х гг. процентные ставки в США росли, но желтый металл тоже дорожал. После 2001 года процентные ставки упали, а котировки драгметалла повысились.
Однако в условиях пандемии сильно возрос риск кредитования правительства. Уровень госдолга резко повысился, а вот с возможностью платить по этим долгам ситуация не очень хорошо складывается. В то же время произошло падение ставок, но теперь их повышают, но надолго ли – неизвестно. Поэтому с «казначейками» можно получить меньшую прибыль, но при этом взяв на себя большой риск.
Неудивительно, что на этом фоне увеличивается спрос на золото и серебро!
Ситуация с экономикой и процентными ставками вряд ли улучшится. Поэтому спрос на желтый металл будет расти. Отсюда ключевые различия между золотом и серебром. Во-первых, источниками спроса на серебро являются также промышленность и производители потребительской электроники. И этот спрос может и не увеличится в будущем. Во-вторых, золото слишком дорогой актив для среднего работника в стране, особенно в развивающейся. Поэтому есть несоответствие между спросом со стороны зажиточных и менее зажиточных людей. Для первых, речь идет о защите своего капитала. В основном желтый драгметалл покупают для защиты от инфляции, но также и для защиты от дефолта. Крупные инвесторы покупают золото, используя для этого выручку от продажи других активов. Не столь зажиточные люди вкладываются в серебро и золото из своей зарплаты. У крупных инвесторов много наличных на руках для покупки золота, если их другие активы является очень прибыльными. Не обязательно, чтобы их активы дорожали, достаточно того, что у них есть активы, которые можно продать, если есть сомнения в платежеспособности контрагентов.
Однако менее зажиточные слои населения покупают драгметаллы со своей зарплаты.
Снижение процентной ставки, как правило, уменьшает реальный уровень зарплаты, а сейчас функционирует еще несколько факторов, повышающих стоимость жизни: торговые войны и тарифы, последствия локдаунов, различные экологические ограничения. Транспортировка и логистика сильно пострадали, сначала из-за коллапса торговли, а затем по причине резкого роста спроса в результате фискальных стимулов.
Выводы
В целом, на данный момент ситуация складывается в пользу золота. Однако и серебро может вырасти в цене. Существуют логистические проблемы, и они будут вскоре преодолены, но вот с ограничениями по энергопотреблению и экономическим национализмом не все так оптимистично, поскольку последние стали глобальными мегатрендами. В прошлом для серебра были условия получше, чем сейчас. Однако баланс рисков указывает на то, что ситуация для серого металла улучшится в будущем.
Приобретайте инвестиционные, памятные и коллекционные монеты из золота, серебра, платины по выгодным ценам в магазине "Золотой монетный дом"!
